货币政策“三重分化” 全球市场震荡加大

　　美元重回上升通道，欧元短期难改疲弱

　　10月下旬以来全球外汇市场走势较9月出现显著反转，核心原因在于美国较好的经济数据激发了市场对美联储可能启动QE退出的预期，从而带动美元触底反弹，导致美元对世界主要货币出现大范围升值。世界主要经济体差异化的货币政策，特别是美联储启动QE退出计划的市场预期将继续主导外汇市场波动方向。

　　首先，美元结束了连续两月的回落态势，筑底后再入上升通道。10月24日美元指数收于79.19，几乎为今年以来的最低点。11月初发布的美国三季度经济数据和10月非农就业数据都远好于市场预期，激发美元指数触底反弹。截至11月21日，美元指数收至81.07，较10月24日低点上涨2.4%。

　　其次，欧系货币阶段性走软。受欧洲央行11月7日意外降息等事件影响，11月上旬，欧元持续下挫。此后，在欧元区三季度GDP环比正增长和德国11月ZEW经济景气指数创4年新高的好消息带动下，欧元小幅回升。截至11月21日，欧元对美元收于1.3482美元/欧元，较10月21日贬值1.5%。与此同时，受美元触底反弹影响，10月下旬，英镑对美元快速贬值1.4%，而在11月保持相对稳定。截至11月21日，英镑对美元收于1.6199美元/英镑，较10月21日升值0.3%。

　　第三，日元持续贬值。美元的全面反弹决定了日元的疲弱走势，尽管日本经济在三季度实现了超预期增长，亦未能扭转日元相对美元的跌势，并于11月14日刺穿100日元/美元这一关键点位。截至11月21日，日元汇率收于101.16日元/美元，较10月21日贬值3%。

　　第四，新兴市场货币跌势再次放大。进入11月，随着美元的走强，部分新兴市场货币贬值幅度再次加大。10月21日-11月21日，印尼盾、南非兰特、土耳其里拉和印度卢比较美元分别贬值8%、4.4%、1.8%和1.6%。值得关注的是，新兴市场货币走势分化日益明显，凸显经济基本面对本国币值的基础性作用。

　　展望未来，今年12月和明年3月将是非常关键的QE退出启动时点，因此短期内美元仍将保持强势，且震荡会有所放大。而为了对抗通缩和支持欧元区对外出口，重启长期再融资计划、美式量化宽松和负存款准备金率都可能成为欧洲央行下一步货币政策的选项，这决定了欧元将继续走软。在上述主基调下，英镑趋于继续走强；新兴市场货币分化走势仍会继续，且震荡将会加剧；日元在贸易赤字下空头压力仍然存在，但大幅波动的可能性不大。

　　全球股市东西分化，未来维持宽幅震荡

　　10月以来，全球股市呈明显分化格局，美欧日经济数据总体向好推动发达市场股市普遍强势上行，新兴市场经济增速下滑、通胀风险攀升、跨境资本异动引发股市大幅震荡。截至11月20日，全球股市市值为60.27万亿美元，较10月初上涨了1.8万亿美元。

　　美国股市大幅上涨，一方面得益于经济数据持续改善，美国三季度GDP环比折年率为2.8%，表现好于前两个季度且强于市场预期。另一方面美联储主席继任人选耶伦在11月参议院金融委员会听证会上的“鸽派”论述激发了市场热情。截至11月20日，道琼斯工业指数、标普500指数和纳斯达克指数较10月初分别上涨4.7%、5.1%和2.7%。

　　未来，美股或面临以下风险：一是美国债务上限额度仅够未来三个多月使用，届时美国债务上限纷争可能再次续演；二是受政策不确定性影响，美国经济在保持继续增长的同时亦呈现一定疲态和隐忧，就业形势依然不容乐观，复苏动力仍显不足，未来美股走势波动将进一步加大。

　　欧洲股市涨势总体稳健。欧元区三季度实际GDP季环比增长0.1%，增长后劲略显不足，但复苏趋势未改。在17个成员国中，有8个已经连续2个季度环比正增长。截至11月20日，欧洲STOXX50指数、德国DAX30指数和法国CAC40指数较10月初分别上涨3.8%、5.9%和1.7%，希腊雅典指数受财政缺口问题影响呈先扬后抑走势，10月上中旬涨幅达17.7%，10月下旬至今下跌了5.5%。

　　未来，欧股走势可能出现分化：一方面，德法等核心国家以及正在走出危机的边缘国家股市可能受基本面影响继续上扬，另一方面，希腊等仍处债务危机泥潭的成员国股市可能随着危机的下一步演化出现较大波动，尚不排除因危机再现恶化迹象而大幅下跌的可能。

　　日本股市震荡上行。截至11月20日，日经225指数较10月初上涨4.1%。未来日本经济仍面临全球经济复苏不稳定带来的下行风险，以及消费税上调对日本经济的不确定性，股市走势波动性趋强，技术性回调出现的概率加大。

　　新兴市场股市呈现宽幅震荡格局。美联储延迟退出QE使资金流出新兴市场趋势放缓，曾一度推动多数新兴经济体股市反弹，但经济增速放缓、通胀风险持续攀升、跨境资本继续外流等问题仍较凸出，主要股指上升动力不足。

　　截至11月20日，俄罗斯Micex指数与印度孟买30指数较10月初分别上涨2.5%和4.75%，巴西BOVESPA指数同期下跌-0.2%。未来，新兴市场股市或将继续维持宽幅震荡。

　　油价有望企稳，金价依旧疲弱

　　全球两大原油市场走势分化格局仍在继续，导致WTI和Brent原油期货价差持续扩大。截至11月21日，WTI和Brent原油期货价格分别报收于95.44和110.08美元/桶，分别较10月21日下跌4.5%和0.9%，两者价差也从10月21日的9.2美元/桶扩大至14.6美元/桶。10月下旬以来，国际金价持续下挫。截至11月21日，国际黄金现货价格报收于1242.91美元/盎司，较10月21日下跌5.5%。

　　下一阶段，冬季采暖需求高峰即将到来，美国的汽油和精炼油库存正在持续减少，预计这个冬季全球原油供需将处于紧平衡状态，WTI原油价格有望企稳，并小幅回升，而Brent原油价格则对欧佩克国家的原油供应情况更为敏感，继续维持震荡走势，两市价差有望收窄。

　　与此同时，国际金价疲弱态势难以出现实质性改观，美联储在未来几个月启动QE退出计划是大概率事件，美元再次回到上升通道，这是短期金价走势的决定性因素，而中国、印度实物黄金消费对金价的反弹支撑作用在持续降低。综合上述情况，我们将未来三个月国际金价的波动区间下调至1180-1280美元/盎司。

　　美债收益率先抑后扬，欧债局势总体趋稳

　　10月以来，美债收益率呈现先抑后扬的V型走势。截至10月29日，美国10年期国债收益率较政府停摆期间峰值下跌22.42个基点至2.5034%。11月以来，随着美国三季度经济数据披露，市场对未来复苏前景进一步看好，风险偏好有所提升，开始从低风险债市转向股市等高风险市场，截至11月20日，美国10年期国债收益率上涨29.53个基点至2.7987%。未来预计美债收益率将维持缓慢震荡上行。

　　欧债市场总体格局继续趋稳。截至11月20日，希腊、意大利、爱尔兰10年期国债收益率分别较10月初下降61.5、33.3和30.3个基点至8.557%、4.084%和3.526%，与德国同期限国债收益率差进一步收窄。未来，欧洲国债市场仍面临多重风险。虽然欧债危机短期内出现急剧恶化的概率较小，但未来可能的突发性事件将对国债市场造成较大冲击。

　　日本国债收益率在经济复苏势头良好、量化宽松政策持续推行的背景下总体维持下行走势，截至11月20日，日本10年期国债收益率较10月初下降5.2个基点至0.615%。预计未来日本国债收益率将出现阶段性上行。

　　受经济增速放缓、资金外流以及货币贬值等因素影响，新兴市场国债收益率普遍上升。截至11月20日，巴西5年期国债以及印度、印尼、泰国10年期国债收益率分别较10月初上升48.7、31、33.5和21.4个基点至12.101%、9.046%、8.507%和4.117%。虽然美联储维持QE对新兴市场国债是利好，但国内脆弱的金融环境、加之资本外流的趋势难以扭转，未来新兴市场国债收益率继续上行可能性仍然较大。